Време е да бъдем честни за американския махмурлук с търговски имоти
Тази смела — донякъде скучна — канадска застрахователна компания, известна като Manulife, не привлича често внимание. Тази седмица обаче това предизвика сътресение в света на недвижимите имоти.
Малко преди Джей Пауъл, председател на Федералния резерв, да обяви, че централната банка поддържа референтните лихвени проценти на 5,25% до 5,5%, Колин Симпсън, главен финансов директор на Manulife, разкри, че групата е намалила стойността на своите офис инвестиции в САЩ с 40 процента от пика преди Covid.
„Харесва ми да мисля, че нашето портфолио от имоти е със сравнително високо качество и доста устойчиво“, каза Симпсън пред Bloomberg. „Но структурните сили на по-високите лихвени проценти и тенденциите около завръщането на работа го правят труден пазар.“ На обикновен английски: работата от вкъщи е наранила.
На пръв поглед това изглежда страшно; 40 процента е голямо число. Но в действителност инвеститорите трябва да празнуват. Една добра новина е, че Manulife има относително дълбоки джобове и по този начин може да поеме този удар. Вторият, по-важен момент е, че ходът на Manulife показва, че някои играчи най-накрая стават по-честни относно болката на американските търговски имоти.
Това е добре дошло — и със закъснение. Тъй като надеждите за намаление на лихвените проценти в САЩ се засилиха през последните месеци, CRE изпадна в изтощителен модел на „удължаване и преструване“: кредиторите по същество прехвърлиха проблемните заеми, надявайки се на чудодейно бъдещо спасяване от Фед.
Въпреки това срещата на Фед в сряда подчерта ключов момент: приоритетът на Пауъл сега не е да защитава CRE, а да държи инфлацията под контрол във време, когато потребителската активност остава изненадващо оживена и инфлацията се движи настрани около 3 процента . Следователно въпросът за трилиони долари е колко други играчи сега ще последват примера на Manulife — и най-накрая ще се справят с един от най-големите махмурлуци от партито с евтини пари през последното десетилетие?
Отговорът е важен, защото финансовата система в момента е в затруднение от огромна купчина евтини кредити за CRE. Проучване от Нюмарк миналата година предполага, че над половината от това идва от банките; регионалните банки бяха особено френетични заемодатели, когато Фед правеше пари почти безплатно по време на Covid-19.
Въпреки това, финансирането идва и от частни кредитори и сектора на ценните книжа, обезпечени с търговски ипотеки, често обединени в обезпечени задължения по заеми.
След Covid обаче стойностите на CRE са спаднали с 33 на сто средно и до 60 на сто на някои места, предимно за офис сгради, според Goldman Sachs. И докато търсенето на висококачествени имоти остава високо, перспективите за нискокачествени сгради са мрачни.
На капиталовите пазари се появяват проблясъци на болка: тази седмица стана ясно, че просрочията са се увеличили сред CLOs. Някои банки също са подложени на стрес: New York Community Bank наскоро беше принудена да набере спешен капитал от 1 милиард долара поради загуби от CRE, а тази седмица Klaros Group предупреди, че повече от 250 малки банки от 4500 съществуващи банки в САЩ също са били уязвими.
Но това, което е поразително, не е, че са се появили някои горещи точки, а колко малко болка е изкристализирала досега. Това отчасти се дължи на факта, че кредиторите на капиталовия пазар прехвърлят лошите заеми: Newmark наскоро каза на клиентите, че „от приблизително 163 милиарда долара в падежите на CMBS през 2023 г. (въз основа на първоначалната дата на падеж), 83,3 милиарда долара остават неизплатени“ – т.е. кредитополучателите са упражнили „опции за удължаване ”.
Въпреки това банките също проявяват търпимост: Goldman Sachs изчислява, че 270 милиарда долара търговски ипотеки, които трябваше да падежират през 2023 г., са удължени до 2024 г. В резултат на това се предполага, че се дължат рекордно голям куп евтини заеми да узрее тази година. Newmark изчислява, че сега има около $1,3 трилиона проблемни дълга на CRE, от които $670 милиарда падежират през следващите две години.
Около една трета от тази купчина дългове е възникнала, когато лихвените проценти са били най-ниски по време на пандемията, добавя той. Така дори ако Фед намали лихвите това лято, както Пауъл посочи в сряда, тези кредитополучатели са изправени пред шок от рефинансиране: средната прогноза на управителите на Фед е, че лихвите „ще бъдат 4,6 процента в края на тази година, 3,9 процента в края на тази година в края на 2025 г. и 3,1 на сто в края на 2026 г.”.
И така, какво ще се случи след това? Повтарянето на 2008 г. изглежда малко вероятно: цялата банкова система е сравнително добре капитализирана и след колапса на Silicon Valley Bank миналата година Фед се бори да създаде системи за ограничаване на заразата. По този начин, докато шокът от 2008 г. беше свързан с болката на заемодателите и кредитополучателите, днешната криза се отнася предимно за кредиторите.
Но проблемът е, че докато тези тактики „преструвай се и разширявай“ се прилагат, несигурността ще преследва сектора на имотите, заплашвайки да подкопае американския растеж. Това, което трябва да се случи сега, с други думи, е не само кредиторите да станат по-прозрачни относно загубите си и да ги запишат – както направи Manulife – но и проблемните имоти също да започнат да търгуват. Само тогава ексцесиите от епохата на пандемията могат да бъдат решени, или чрез събаряне на нежелани сгради, или чрез пренасочване.
В този смисъл тогава фактът, че Фед седна със скръстени ръце в сряда, е добра новина; наистина, според моя вкус би било по-добре да остана ястребов за по-дълго време. Инвеститорите трябва да свикнат със свят, в който парите имат по-нормална цена, в който те не винаги могат да залагат на „пут“ от Фед. Ако - или когато - това се случи с недвижимите имоти, ще знаем, че изкривяванията от последното десетилетие най-накрая са към своя край.
